在2020年地方债发行总规模达到6.23万亿、创下历史新高之时，作为地方债发行的主力军、积极财政重要工具的专项债券出现了不少问题、引发了市场的争议。在这样的大背景下，中央、部委、各省都积极调整政策，希望进一步做好专项债的申报、发行、使用与管理工作。

因此，我们结合最新政策，梳理了专项债券的六大重要变化：

由于之前地方债券发行机制的原因，地方债券的发行额度由财政部分批下达，导致各地均集中申报、发行项目，地方债券的发行与准备工作有非常强的周期性。

这就导致在2020年发行额度创新高的情况下，依然出现了债券发行的不均衡。如5月、8月大规模发行，仅5月单月的地方债发行规模就超过一万亿，其中新增专项债券也达到了9980.17亿元；但在6、7月又出现了明显的低谷，6月发行规模尚不足500亿元。如此阶段性、集中发行，不仅对债券发行市场造成了很大的冲击，还导致地方申报项目的工作周期短、项目前期工作不成熟等情况，导致项目推进速度慢、甚至产生了资金沉淀的情况。

另一方面，过于集中的发行也使得地方债券非常容易受资金成本的影响。在今年9月，市场资金利率持续走高，但由于最后一批债券发行额度刚刚下达、财政部要求各地的专项债券必须在10月底前全部发行完毕，导致各地不得不硬着头皮继续发行。这使得9月地方债券的平均发行利率达到了3.64%，比1-8月平均发行利率3.34%高了0.3%。考虑到地方债券平均15年的期限，这无异使得地方债券的成本随之水涨船高。

因此，《意见》中明确提出，地方财政部门应当根据发债进度要求、财政支出使用需要、库款水平、债券市场等因素，科学设计地方债发行计划，合理选择发行时间窗口，适度均衡发债节奏，既要保障项目建设需要，又要避免债券资金长期滞留国库。并且，地方财政部门应当在每季度最后一个月20日前，向财政部（国库司）报送下季度地方债发行计划，包括发行时间、发行量、债券种类等。财政部将统筹政府债券发行节奏，对各地发债进度进行必要的组织协调。

这意味着未来专项债券的发行会出现三个方向的变化：

自2018年专项债券逐步推广以来，发行期限一直是焦点问题。但由于之前试点的谨慎，导致专项债券的发行期限普遍较短，以5年、7年期为主，存在一定的期限错配问题。

到了2019年6月，中共中央国务院发布了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，正式放宽了债券期限的有关规定：逐步提高长期债券发行占比，对于铁路、城际交通、收费公路、水利工程等建设和运营期限较长的重大项目，鼓励发行10年期以上的长期专项债券，更好匹配项目资金需求和期限。

随后，专项债券的发行规模出现了明显增长，并且随着“疫情经济”资金宽松、长期限债券容易销售进一步拉长。根据财政部披露的数据，2019年1-6月专项债券的平均年限为7.8年，仅一年过后，2020年1-6月专项债券的平均年限已然达到了15.3年，几乎翻了一倍。这既是因为发行期限开始与公益性项目相匹配，但也混杂了一些地方政府的私心，希望将债务压力尽量推得更远、减轻近期的债务压力。

针对地方政府的一些行为，财政部对债券发行期限再次进行了调整。7月底，财政部发布了《关于加快地方政府专项债券发行使用有关工作的通知》（财预〔2020〕94号，以下简称94号文），提出：专项债券期限原则上与项目期限相匹配，并统筹考虑投资者需求、到期债务分布等因素科学确定，降低期限错配风险，防止资金闲置。既要鼓励发行长期专项债券，支持铁路、城际交通、收费公路、水利工程等建设和运营期限较长的重大项目，更好匹配项目资金需求和期限，又要综合评估分年到期专项债券本息、可偿债财力以及融资成本等情况，合理确定专项债券期限，避免人为将偿债责任后移。

同时，随着资金的收紧，部分省财政厅明显感受到了长期限债券的销售压力，部分30年期的专项债券利率一路走高、屡屡突破4%，也让地方财政感受到了明显的负担。在债券销售难的情况下，部分省财政厅开始对地方政府进行指导，要求适当缩短期限。

因此，《意见》的发布是“及时雨”，及时遏制了部分省份即将出现的“矫枉过正”，再次强调专项债券期限须与项目本身匹配。如果发行时出现了期限错配，允许在同一项目周期内接续发行，再融资专项债券期限原则上与同一项目剩余期限相匹配。这就从源头上解决了部分专项债券项目可能出现的错配风险，同时也为部分债务压力大的地区作了一些制度性的保障，有效降低了专项债券的风险指数。

在国家统计局公布的1-9月数据中，基建投资增速仅为0.2%，甚至低于GDP增速，引发了市场的热烈讨论。如此大规模的专项债券发行为何没有带动基建投资增速？这与上半年的专项债券发行速度太快、前期工作不完善有很大关系。许多地方政府都是先申报资金、再启动项目，甚至还有一些项目的手续存在瑕疵、不具备开工条件，自然使得基建投资增速不如预期。

因此，在下半年的发行工作中，许多省级财政部门都迅速提高了申报项目的前期手续工作要求；并且逐步开始建立与发改系统的联席工作机制，通过发改委对项目前期手续的审核、项目性质的判断，提高债券资金的使用效率。

在本次发布的《意见》中，也着重强调地方财政部门应当严格专项债券项目合规性审核和风险把控，加强对拟发债项目的评估，切实保障项目质量，严格落实收支平衡有关要求。

这意味着未来发行项目的门槛将进一步提高，并且逐步推广跨部门的联席工作机制，将项目的前期工作手续、项目管理、资金申报与使用并联管理、审批，从源头上解决资金与项目的匹配问题，这也将使得专项债券资金的申请将不再“容易”。

由于今年“财政紧日子”的持续，以及疫情造成多地上半年财政收入明显下滑，部分地区出现了挪用专项债券资金的问题。财政部在94号文中就提出：严禁将新增专项债券资金用于置换存量债务，决不允许搞形象工程、面子工程。新增专项债券资金依法不得用于经常性支出，严禁用于发放工资、单位运行经费、发放养老金、支付利息等，严禁用于商业化运作的产业项目、企业补贴等。同时，坚持不安排土地储备项目、不安排产业项目、不安排房地产相关项目。这些现象，显然已经在许多地方出现过。

由此，94号文就提出要要依托地方政府债务管理信息系统，对专项债券发行使用实行穿透式、全过程监控，动态监测地方财政、相关主管部门以及项目单位等各类参与主体，逐个环节跟踪进展，一级抓一级，层层压实相关主体责任，既要督促加快专项债券资金使用进度，尽快形成实物工作量，也要确保项目质量，提高债券资金使用绩效，决不能乱花钱。

本次《意见》就对此做了深化，要求地方财政部门应当强化专项债券项目的全过程管理，对专项债券项目“借、用、管、还”实行逐笔监控，确保到期偿债、严防偿付风险。

从实际操作来看，以地方政府部门、事业单位作为实施主体的专项债券项目一直按照《预算法》进行管理，并不存在太大的风险；此次提出的“逐笔监控”针对的应当是以地方国企、城投公司作为实施主体的项目，避免企业挪用债券资金，再次造成企业债务与政府债务的重叠。专项债券资金随意花、无人监管的时代，也成为了过去式。

自今年上半年专项债券发行“爆发”以来，专项债券资金沉淀的新闻就屡屡出现。虽然从实际情况来看，资金沉淀只是部分地区、部分项目的情况，并不是普遍性问题；但是，由于政策与管理的限制，一旦项目无法按时开工，这些资金也只能沉淀，无法统筹使用，显然造成了一种结构性的资金问题。

今年7月，94号文针对债券资金沉淀作出了试点：赋予地方一定的自主权，对因准备不足短期内难以建设实施的项目，允许省级政府及时按程序调整用途，优先用于党中央、国务院明确的“两新一重”、城镇老旧小区改造、公共卫生设施建设等领域符合条件的重大项目。确需调整用途的，原则上应当于9月底前完成，合理简化程序，确保年内形成实物工作量。各地涉及依法合规调整专项债券用途的，应当将省级政府批准同意的相关文件按程序报财政部备案，并在地方政府债务管理信息系统全过程登记。

这一举措给予了地方调整空间，有利于解决资金沉淀的问题，进一步解决专项债券资金使用中的制度障碍。因此，《意见》将调整资金用途的政策进行了常态化，确需调整债券资金用途的，地方财政部门应当按程序报批，不迟于省级人民政府或省级人大常委会批准后第10个工作日进行信息披露，包括债券名称、调整金额、调整前后项目名称、调整后项目收益与融资平衡方案、跟踪评级报告、第三方评估意见等。

从许多地方的实际情况看，不仅有一些债券项目无法开工导致的资金沉淀，还有不少虚增项目规模、多申报资金的现象，未来还将有一定规模的“闲置”资金产生。调整资金用途，对许多地方来说已是“刚需”。不过，在执行过程中如何确保项目的收益稳定、程序合规，还需要地方财政建立更完善、动态的管理机制。

在2019年末，财政部上线了统一的地方债信息公开平台（WWW.CELMA.ORG.CN），全面详细公开发行专项债券对应项目信息，加快推进专项债券项目库公开，对组合使用专项债券和市场化融资的项目以及将专项债券作为资本金的项目要单独公开，发挥市场自律约束作用，以公开促规范、以公开防风险。

在经历了一年的建设后，官方信息平台披露的信息已经有了极大的丰富，但已发行项目的信息更新仍然缺失。因此，《意见》要求进一步加大专项债券信息披露力度，充分披露对应项目详细情况、项目收益和融资平衡方案、第三方评估意见等。地方债存续期内，应当于每年6月30日前披露对应项目上一年度全年实际收益、项目最新预期收益等信息。如新披露的信息与上一次披露的信息差异较大，应当进行必要的说明。

这意味着未来官方信息平台将会持续、动态披露专项债券项目信息，做好项目的管理与投资人关系工作。同时，各省的专项债券项目审批、管理水平差异也将逐渐通过信息公开得到反映，不同地区的项目收益情况将使得债券利率出现一定的波动。

同时，《意见》要求：鼓励具备条件的地区参考地方债收益率曲线合理设定投标区间，不断提升地方债发行市场化水平，杜绝行政干预和窗口指导，促进地方债发行利率合理反映地区差异和项目差异。未来专项债券的信息披露与利率市场化水平也会出现一定程度的关联，各省级财政部门也将对专项债券的后期管理进行高度重视。

2020年的地方债券工作已于10月31日基本结束，财政部在此时发布《意见》实质上说明2021年的提前批专项债券发行工作很快就将拉开序幕。

不过，专项债券发行无限宽松的时代已经彻底结束，2021年的专项债券申报发行的门槛与要求都将明显提高，动态的、专业化的管理机制正在建立；随着监管的逐渐到位，地方政府的隐性债务很快又将成为新的话题。

政策原文:

《关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见》（财库〔2020〕36号）

各省、自治区、直辖市、计划单列市财政厅（局），新疆生产建设兵团财政局，中央国债登记结算有限责任公司、中国证券登记结算有限责任公司，中国外汇交易中心，上海证券交易所、深圳证券交易所，地方政府债券承销团成员，地方政府债券信用评级机构等第三方专业机构：

为贯彻落实党中央、国务院有关决策部署，进一步完善地方政府债券（以下称地方债）发行机制，保障地方债发行工作长期可持续开展，根据《中华人民共和国预算法》、《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）和地方债发行管理有关规定，现就进一步做好地方债发行工作提出以下意见：

一、不断完善地方债发行机制，提升发行市场化水平

（一）地方财政部门、地方债承销团成员、信用评级机构等第三方专业机构应当进一步强化市场化意识，按照市场化、规范化原则做好地方债发行工作，积极推动地方债市场发展。

（二）地方债采用招标或承销方式发行。地方财政部门应当加强与承销团成员的沟通，合理设定承销团成员最低投标比例、最低承销比例、最高投标比例、单一标位投标比例等技术参数。

（三）鼓励具备条件的地区参考地方债收益率曲线合理设定投标区间，不断提升地方债发行市场化水平，杜绝行政干预和窗口指导，促进地方债发行利率合理反映地区差异和项目差异。

二、科学设计地方债发行计划，维护债券市场平稳运行

（一）地方财政部门应当根据发债进度要求、财政支出使用需要、库款水平、债券市场等因素，科学设计地方债发行计划，合理选择发行时间窗口，适度均衡发债节奏，既要保障项目建设需要，又要避免债券资金长期滞留国库。

（二）地方财政部门应当在每季度最后一个月20日前，向财政部（国库司）报送下季度地方债发行计划，包括发行时间、发行量、债券种类等。财政部将统筹政府债券发行节奏，对各地发债进度进行必要的组织协调。

（三）地方财政部门应当做好债券发行与库款管理的衔接。对预算拟安排新增债券资金的项目，或拟发行再融资债券偿还的到期地方债，可通过先行调度库款的办法支付项目资金或还本资金，发行地方债后及时回补库款。

三、优化地方债期限结构，合理控制筹资成本

（一）地方财政部门应当统筹考虑地方债收益率曲线建设、项目期限、融资成本、到期债务分布、投资者需求等因素科学设计债券期限。地方债期限为1年、2年、3年、5年、7年、10年、15年、20年、30年。允许地方结合实际情况，采取到期还本、提前还本、分年还本等不同还本方式。

（二）地方财政部门应当均衡一般债券期限结构。年度新增一般债券平均发行期限应当控制在10年以下（含10年），10年以上（不含10年）新增一般债券发行规模应当控制在当年新增一般债券发行总额的30%以下（含30%），再融资一般债券期限应当控制在10年以下（含10年）。

（三）地方财政部门应当保障专项债券期限与项目期限相匹配。新增专项债券到期后原则上由地方政府安排政府性基金收入、专项收入偿还，债券与项目期限不匹配的允许在同一项目周期内接续发行，再融资专项债券期限原则上与同一项目剩余期限相匹配。

四、加强地方债发行项目评估，严防偿付风险

（一）地方财政部门应当严格专项债券项目合规性审核和风险把控，加强对拟发债项目的评估，切实保障项目质量，严格落实收支平衡有关要求。

（二）地方财政部门应当强化专项债券项目的全过程管理，对专项债券项目“借、用、管、还”实行逐笔监控，确保到期偿债、严防偿付风险。

（三）律师事务所、会计师事务所等第三方专业机构应当勤勉尽责，根据项目实际情况出具专项债券法律意见书和财务评估报告，对所依据的文件资料内容进行核查和验证，并对出具评估意见的准确性负责。

五、完善地方债信息披露和信用评级，促进形成市场化融资约束机制

（一）地方财政部门应当在每月20日前披露本地区下月地方债发行计划，在3月、6月、9月和12月20日前披露本地区下季度地方债发行计划。

（二）地方财政部门应当进一步加大专项债券信息披露力度，充分披露对应项目详细情况、项目收益和融资平衡方案、第三方评估意见等。地方债存续期内，应当于每年6月30日前披露对应项目上一年度全年实际收益、项目最新预期收益等信息。如新披露的信息与上一次披露的信息差异较大，应当进行必要的说明。

（三）地方债发行后，确需调整债券资金用途的，地方财政部门应当按程序报批，不迟于省级人民政府或省级人大常委会批准后第10个工作日进行信息披露，包括债券名称、调整金额、调整前后项目名称、调整后项目收益与融资平衡方案、跟踪评级报告、第三方评估意见等。

（四）信用评级机构应当规范开展地方债信用评级，不断完善信用评级指标体系，并对外披露。开展专项债券信用评级时，应当充分评估项目质量、收益与融资平衡等情况，促进评级结果合理反映项目差异，提高评级结果有效性。

六、规范承销团组建和管理，合理匹配权利义务

（一）地方财政部门应当按照公开、公平、公正的原则组建承销团，合理设定目标数量，鼓励优先吸纳记账式国债承销团成员加入承销团，鼓励优先吸纳记账式国债承销团甲类成员成为主承销商。采用公开承销方式发行地方债时，也应当按照有关规定组建承销团，不得随意指定部分承销团成员参与公开承销。

（二）地方财政部门应当加强承销团管理，定期开展承销团考评，完善退出机制。地方财政部门应当在承销协议中合理设置承销团成员最低投标额、最低承销额等参数及相应的退团触发条件，并严格执行协议约定。增补承销团时，应当提前公布增补通知，每年最多增补一次。

（三）地方债承销团成员应当按照承销协议约定和有关规定，积极开展地方债承销、分销、做市、交易等工作，定期将有关情况报地方财政部门。

七、加强组织领导，保障地方债平稳顺利发行

（一）地方财政部门应当按照本意见要求，结合实际情况，细化政策措施，保障地方债平稳顺利发行。

（二）地方债市场基础设施应当认真做好发行系统维护、发行现场管理、数据提供等工作，不断提高发行、登记、托管、交易、结算、代理兑付等服务水平，并积极落实降费政策，与地方财政部门合理商定地方债发行兑付服务费用标准，不得高于非政府债券标准。

（三）在地方债相关工作中出现重大违规行为、弄虚作假的承销团成员和第三方专业机构，财政部将向地方财政部门通报。地方财政部门在组建承销团或选择第三方专业机构参与地方债相关工作时，应当予以负面考虑。

本意见自2021年1月1日起实施。2019年4月25日财政部发布的《财政部关于做好地方政府债券发行工作的意见》（财库〔2019〕23号）仍然有效，其中与本意见规定不一致的，按照本意见执行。

2020年11月4日